投稿来源：章和投资高国垒评财经

6月4日，财政部宣布，

为核实医药企业销售费用的真实性、合规性，财政部于2019年6月至7月对医药销售环节开展“穿透式检查”。延伸检查关联方企业和相关销售、代理、广告、咨询等机构，必要时可延伸检查医疗机构。检查的重点内容为，费用、成本、收入的真实性等。77户医药企业进入检查名单，包括复星医药、恒瑞医药、步长制药等多家上市公司在列。当天，医药生物板块市值蒸发超过500亿。

6月9日，媒体报道，

港交所上市科原负责人涉嫌贪腐，为30多家企业的ipo放水。港交所虽然很快给予回复，但并未正面否认媒体的报道：香港交易所是受到严格监管的上市机构，有既定而有效的内部流程和机制，包括上市审批程序。该行之有效的机制确保香港交易所的操作保持高度诚信和专业操守，包括处理任何不当行为。香港交易所致力维护香港作为领先金融市场的质素、持续发展和市场高度透明……

以上两条看似不相关的信息，都给科创板注册制的实施乃至整个A股发出了警示。高国垒表示，注册制的“问询”过程并不一定透明如水，不同的深度、专业度、廉洁度都会影响市场乃至制度的走向。

财政部未来很可能会把穿透式财务检查从医药企业延伸到医疗器械行业，二者在流通环节整体上都容易存在灰色地带，也就是医药回扣，商业贿赂。

虽然政府现在逐步在推行带量采购，中标企业的药品销售价格和销售量会得到保障，但在实践中，中标企业往往不止一家。中标的企业之间还是存在抢蛋糕的局面，企业的销售人员依然存在以利益驱动销售的压力。相对来说，香港等地公立医院医疗器械招标一般只有一家企业中标，这方面的问题，就会基本杜绝。

高国垒表示，经过几年的行业整顿，规模较大的医药和医疗器械企业基本都做到了自身的纯洁性。无论此类企业申报A股还是申报科创板，审核部门都会关注和问询他们市场推广模式的合法性以及是否存在商业贿赂问题，而公司和中介都表示不存在这方面问题。

高国垒也相信，无论申报到科创板或者其他板块的医药、医疗器械公司都已经对这方面的问题采用市场化手段化解掉了，也就是在医药、医疗器械制造企业中标以后，在中标价的基础上给予经销商一定的折扣和利润空间，由经销商去进行市场推广。至于经销商采用什么推广方式、方式是否合法，药企和医疗器械企业睁一只眼闭一只眼。

所以，在高国垒看来，如果只是核查或者“问询”到拟上市医药医疗器械企业本身，是发现不了背后的商业贿赂问题的。

财政部穿透式财务检查此次所针对的是医药行业。实际上，并非医药和医疗器械行业需要穿透式检查。高国垒认为在注册制语境下，审核部门对企业要做的是“问询”，而问询的深度和精准度都会关乎企业风险揭示的程度，关乎企业发行价格和募资额度等等切身利益，也关乎中介机构的切身利益。 而问询的深度和精准度，既与审核部门的专业素质相关，也与其廉洁度关联。

试想，如果一家医疗器械企业经过科创板审核部门目前的问询深度，顺利通过上市委审议并顺利发行上市。此后被财政部的“穿透式”财务检查揭露出，该企业通过给予经销商更大利润空间的方式，由经销商或咨询公司去进行商业贿赂，把产品推进医院，投资者将面临怎样的风险和损失?

(高国垒 章和投资管理合伙人 美国哥伦比亚大学高级访问学者)