业绩走低净利率不足2%,4年疯狂并购80起,400亿“海王”持续靠定增发债“补血”为生

上市二十余年,海王生物的日子却越来越不好过。虽然业绩规模增长到415亿,但净利率却逐年下滑,2019年降至1.33%水平后,让看起来“巨无霸”的公司扣非净利润甚至只有5211万。

上市二十余年,海王生物(000078.SZ)的日子却越来越不好过。

虽然业绩规模增长到415亿,但净利率却逐年下滑,2019年降至1.33%水平后,让看起来“巨无霸”的公司扣非净利润甚至只有5211万。

能让海王生物规模迅速膨胀要追溯到前几年的大笔并购,短短6年时间,公司收购、新设合计超过百余家公司,从而导致商誉最高超过39亿元,而由此也带来巨大的债务压力,2020年,海王生物不得不开始定增、发债同时进行的“补血”方式,而用途统一都是偿还债务和补充流动资金。

只做药品“搬运工”,净利率不足2%

作为1998年就登陆资本市场的医药企业,从体量上看,海王生物的营收规模已经增长到415亿,超过了绝大多数A股医药企业,但实际上净利率却并不高,这与海王生物目前的业务模式有很大关系。

公开资料显示,海王生物主营医药商业流通、医药工业和医药研发等产业平台,2019年有75.82%的营收都来自医药商业流通业务,另外还有21.69%来自医疗器械销售,医药制造和食品、保健品合计占比约2%,从产品分类来看,97.51%的营收来自采购商品的再销售。

换句话说,海王生物像是医药界的“淘宝”平台,不生产药品,只是药品的搬运工。

不过,有利就有弊,平台属性使得海王生物拥有庞然大物一般的体量,但合计营收占比超过97%的医药流通、医疗器械业务却是公司毛利率最低的两项业务,分别只有12.22%、12.66%。

也因此,即使2019年营收规模超过400亿,海王生物的归母净利润也只有2.41亿,而公司净利率最高时也不足5%,近五年来更是连续下滑,2019年只剩1.33%。

近来,海王生物的利润水平一再被压缩,营收保持高速增长的同时,净利润却一再出现负增长,中间增速转正的两年均是由于出售子公司等资产,扣非净利润增速则已经连降多年,2019年只有5211万。

值得注意的是,“两票制”后,海王生物的下游客户以医院、基层医疗机构、医药零售机构和分销商为主,公司应收账款规模也随着营收规模一起激增,2019年末时达到181亿,2020年上半年略降至174亿。

174亿应收账款是啥水平呢?上市二十余年后,海王生物的市值也只有129亿,而174亿比公司2016年全年营收还高,大约是2019年营收的4成左右。除了规模大,海王生物的应收账款周转速度也越来越慢,从早期接近5%到现在维持在2%左右。

值得一提的是,业务范围扩大之后,品控问题也频繁发生,2019年11月由于购进、销售标识为山东丹红制药有限公司的一批“丹红注射液”被哈尔滨药检所检验不合格而被要求召回,2020年初疫情期间,关联方海王星辰也因“哄抬”口罩价格而接连被南京、湖南市场监管局处罚。

4年增设上百家子公司,资产负债率全行业最高

海王生物的业务集中在华中、华东等地区,2019年合计贡献7成以上营收。

2015年国家开启“两票制”后,海王生物开始加大医药流通业务占比,为了开拓市场,海王生物每年需要耗费大量的销售费用,短短5年,公司销售费用就从6.38亿增加到18.93亿,增长近3倍。

而销售费用中最多的就是市场拓展费,2020年上半年在大规模延期复工的情况下,海王生物依然支出7.55亿销售费用,其中市场拓展费4.22亿。

前面已经提到过,海王生物极高应收账款是短期流动资产中占比最大的部分,2020年半年报显示,应付账款和应付票据合计达到192亿,其次还有36.86亿存货。

而由于短期流动性相对较低的资产占比更大,海王生物本身的营运资本并不充足,为了支撑起庞大规模躯体的日常运转,海王生物不得不大规模举债。

从整体上看,6月末时海王生物账面共有320亿负债,其中98%以上为流动负债,近期至少有100亿短期借款、合计127亿应付账款和应付票据以及12.66亿一年内到期的非流动负债待还,而公司货币资金仅有68亿,最快能流回的应收账款看起来也“指望不上”。

不断地融资转过头来又给海王生物增加了极大的财务成本,2019年公司财务费用超过11亿,2020年上半年就已产生5.14亿财务费用,同比增加6.6%,这也让公司的利润空间进一步被压缩。

长期来看,海王生物的资产负债率一年高过一年,半年报时约为80%,放眼全行业来看,海王生物也远高于其他公司,更是常年超过行业平均水平20%以上。

事实上,大举收购则是造成债台高垒的另一大原因,海王生物营收规模从98亿到415亿只用了6年时间,而如此快速的规模增长主要源自公司近年的疯狂扩张。

2016年海王生物收购和新设共计19家公司、2017年又纳入50家、2018年再添34家,直到2019年在监管质疑下,才稍微消停了一下,年内只收购了2家企业。

在此过程中,海王生物的商誉从3952万最高飙升至39.18亿,并且其中不乏无良资产,2018年购入的34家公司中,7成以上都未能完成业绩对赌,2017年以来海王生物连续3年商誉减值6.39亿,而至2020年半年报时,账面依然有32.97亿的商誉。

偿债压力大,定增、发债同时“补血”

如此高的债务规模,除了加重财务负担,又导致海王生物融资更加困难,2020年疫情重压之下,海王生物不得不同时通过定增和发债的方式“补血”。

早在2019年就曾提及的非公开发行股票继续进行着流程,关于募资用途,海王生物一直表示10用来偿还银行贷款,15亿用来补充流动资金,这么看来公司债务偿还和日常经营资金链同时都在承压。

同时,2月时,海王生物还拟发行不超过5亿元一年期“疫情防控债”,细究下来,用途中只有5000万将用于疫情防护防控相关业务,更大部分的资金还是要被用于偿还公司有息债务及补充流动资金。

8月8日,海王生物公告终止了2019年拟非公开发行股票的计划,并重新提交2020年非公开发行预案,同时由控股股东海王集团全部认购,至于募资用途则是丝毫没有改变。

但事实上,控股股东所持有的海王生物股份质押率也早已达到99.83%,看起来资金也不算充裕。而大额债务到期日步步逼近的情况下,定增和发债同时进行又能否帮海王生物顺利度过艰难的2020年呢。(蓝鲸资本 徐晓春 xuxiaochun@lanjinger.com)