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近日，A股人形机器人第一股IPO迎来关键节点，“杭州六小龙”之一宇树科技将于8月10日启动申购。而同属“六小龙”的云深处科技，科创板IPO仍处于“已问询”阶段，该状态自2026年5月27日起未再更新。

浙江机器人“双子星”A股会师在即，两家公司的资本叙事呈现出截然不同的成色。

一边是宇树靠人形机器人反超四足、营收冲到16.99亿元；另一边是云深处靠机器狗踏实赚钱、2025年首次扭亏为盈。当宇树即将敲开申购大门，云深处仍在等待指令枪响。

而这场资本竞速，本质上是两种机器人商业化路径的正面较量。

一只机器狗，托起一个IPO

2017年，浙江大学副教授朱秋国和同事李超联合创立云深处。这个名字来源于唐诗“白云深处有人家”，寓意用科技探索未知，服务人间。

朱秋国认为，机器人不应该只停留于实验室中，而是“要能走到室外，真正能够帮助人们在危险的、恶劣的、复杂的环境中解决实际问题。云深处要制造的，不是供娱乐的玩具，也不是供欣赏的工业品，而是那些能够被使用，为人提供便利的工具。

从诞生之初，这种“实用主义”就被写入了公司的基因之中。

朱秋国创业初期，中国的机器人行业还是一片荒芜，既缺少成熟的技术，也没有现成的供应链体系。团队从零开始，自研精密减速器、高扭矩密度关节电机和专用控制器等关键部件。

为降低成本，团队和供应商从设计、选材到工艺进行全链条协同，建立起较为完整的供应链体系。这种“被迫”的自研虽然起步艰难，却也造就了公司技术与供应的护城河。

2018年2月，第一代大型四足机器人“绝影”原型机发布。这款机器人是国内首个能够上下楼梯、自主导航的机器人。2018年7月，公司凭借“绝影”获得了数百万元的天使轮投资，赚到了生存和发展的第一桶金。  

第一代绝影并不成熟，在复杂地形中越障不稳、机体过热、信号中断等问题频发。为了攻克这些难题，团队将强化学习引入运动控制，提升了机器人的运动稳定性和适应性；深入一线，围绕工业的防水、防尘、宽温域需求，改进机械结构，解决了密封性和散热问题，将防护等级提升至I66，具备户外全天候作业能力。 

2020年，云深处在南方电网的变电站中完成首次电力巡检试点，验证了机器狗在真实工业场景中运用的可能。

2021年，绝影X20在云南等地的变电站中正式投入使用，实现国内首次机器狗完全自主巡检变电站，正式实现行业应用。 

自此，云深处的行业复制和批量生产之路被打通了。2021年年底，公司启动批量交付，与电力和消防领域的合作持续深化。与行业龙头的深度合作，使得云深处能用真实的行业数据和故障经验不断反哺产品。

2023年发布的绝影X30能够在-20℃到50℃的环境中作业，极大地拓宽了应用边界；借助激光雷达和多传感器，使其能在极端光照条件下实现自主导航，突破了夜间应用限制；通过融合定位技术，机器狗能够自动返回充电桩，实现了真正的无人化巡检。 

2025年，云深处推出了轮足机器人“山猫”，结合了轮式的高速优点与足式的越障能力，完美解决了工业园区、物流仓库等复杂场景的效率问题。

这种产品研发与行业运用的正向循环推动云深处不断壮大。2025年，云深处在“四足机器人行业应用领域”的收入排名全球第一。同时，在“四足机器人整体收入”上位列全球第二，在“具身智能机器人总收入”上排名全球第四。

在行业地位不断攀升之际，云深处也加快了上市步伐。2025年底，公司在浙江证监局完成辅导备案登记，正式启动上市流程。2026年5月18日，云深处科创板IPO申请进入实质审核阶段，目前停留在“已问询”状态。

着眼国内，云深处在电力巡检领域的市场份额达到85%，在消防领域超过90%，保持着绝对领先。这只名为“绝影”的机器狗，似乎蕴藏着无限潜能。

139亿估值的真实底色

翻开长达336页的招股书，云深处的产品矩阵和财务底色清晰可见。

云深处的产品线包含三大系列：绝影系列四足机器人、山猫系列轮足机器人、DR系列人形机器人。

其中，“绝影X”系列，单台售价为28.75万元，毛利率高达54.35%，2025年共销售681台，实现收入1.96亿元，占公司总营收的58.11%，是绝对主力。

绝影Lite系列，定位于科研教育和商业服务市场，单价仅2.77万元，毛利率为38.52%，2025年销售1850台，收入5130.16万元，是打开C端市场的主推产品。

“山猫M”系列，2025年4月推出，单台售价19.76万元，毛利率高达57.50%，上市当年即卖出377台，贡献22.11%的营收，提供了有力的新增长点。

相比之下，人形机器人商业化进度更显冷清，两年合计仅卖出4台，其中2024年3台、2025年1台。在招股书中，云深处将人形机器人明确定位为“尚处于商业化探索阶段”，DR系列目前的作用仅限于保持“技术在场”。

从财务数据来看，公司正处于高速增长时期。2023-2025年营收复合增长率高达159.51%，2025年营收3.37亿元，同比增长达到227%。

其中，超过80%营收来源于电力巡检等行业，国家电网连续多年成为位列前五的大客户。与行业的深度绑定提供了稳定的基本盘，但也意味着客户端的任何风吹草动，都有可能对公司产生巨大冲击，导致未来的增长瓶颈。

2025年度，云深处归母净利润2868.40万元，非经常性损益为1356.08万元，政府补助占归母净利润的比例高达约47%。扣非后净利润为1512.32万元，首次实现盈利，但盈利薄如蝉翼，造血能力还处于起步阶段。

同年，云深处机器人产量达3936台，销量为2908台，产销率为73.88%，年末库存商品达1028台，存货账面价值1.31亿元，相当一部分产能未被市场消化。

好在公司财务底盘仍然扎实，2025年末总资产增至15.19亿元，资产负债率降至14.37%。2023-2025年累计研发投入1.55亿元，占累计营收的31.52%。

2025年研发费用为8430.06万元，占营收比例为24.98%，在科技研发的持续押注有利于深化其赖以生存的技术壁垒。总体而言，财务结构较为稳健，能为后续的研发和产能扩张提供坚实基础。

综合看来，在四足机器人行业应用领域，云深处是其中首屈一指的存在，凭借高市场份额，建立了深厚的护城河，实现了营收的高速增长。

但风险同样不容忽视。其95%以上收入来源于四足机器人，且集中于电力等有限行业，抗风险能力弱；人形机器人布局严重滞后，25年仅售出一台，高库存占用现金流，存在跌价风险。

比宇树“更贵”，值不值？

同属“杭州六小龙”、同样从四足机器人起步，宇树与云深处在2026年不约而同地走到了IPO的关键路口。

对比来看，云深处营收约为宇树的五分之一，利润不到十分之一，但其市销率高达41倍，较宇树的25倍足足高出60%。

这60%的溢价，值吗？

宇树的商业模式更接近消费电子，通过标准化产品、规模效应和渠道分销快速铺量。公司开设线下门店，积极渗透C端，四足机器人均价仅2.72万元，在消费市场建立起难以撼动的价格优势。2025年，其整机销量达23,037台，其中97.3%为消费级Go系列。 

而云深处走的则是典型的工业装备路线。依靠定制化解决方案和深度服务，聚焦电力、消防、安防等B端场景，构筑专业壁垒，具备先发优势。

有行业观点认为，资本市场之所以愿意给云深处更高溢价，核心原因在于B端业务的“确定性”。国家电网、南方电网等大型央企的采购具有计划性和持续性，不像消费级市场那样易受经济周期影响，订单稳定。

但云深处的溢价逻辑，正在被逐渐瓦解。

宇树2025年行业应用领域的收入为2.31亿元，云深处为2.58亿元，两者在这一领域上的体量已极其接近。

而宇树的行业客户名单中，也已出现国家电网、中国石化、京东等巨头，与电力、石油石化、煤炭、建筑等领域的合作伙伴加速试点。通过开放平台和开发者生态，宇树正系统性地构建行业解决方案库，在多个场景实现项目落地。

虽然云深处有电力巡检这一“基地”，但工业巡检、公共基建巡检、巡逻巡查等场景还需要重新进行技术适配、客户教育和生态建设。在这些领域，两家企业站在同一台起跑线上。在整体营收已是对方5倍的背景下，宇树凭借规模效应和成本控制能力，完全可能以价格优势实现赶超。

更加不能忽视的，是人形机器人赛道的“代际落差”。这是云深处估值逻辑中最脆弱的一环。

2025年，云深处人形机器人DR系列仅售一台，而宇树2025年人形机器人出货5511台、销量5215台，人形机器人收入达8.68亿元，占主营业务收入的51.78%，首次超越四足机器人成为第一大收入来源。

沙利文预测，2030年全球人形机器人市场规模预计是四足机器人的两倍以上，预计达到100亿美元。因此若不能将人形机器人从技术验证推向规模化销售，云深处41倍的市销率恐怕难以为继。

回过头看，云深处“只卖机器狗”的路线，让它拿下了电力巡检85%的份额，筑起了一道近乎垄断的壁垒，让它拥有了资本市场最看重的“确定性”溢价。也让它几乎把所有筹码都押在了一个虽然稳固、却略显单一的基本盘上。

当电力巡检的渗透率逐渐逼近天花板，当宇树这样的对手带着规模化能力和价格杀入更多行业场景，当人形机器人可能重塑整个具身智能的想象空间时，一台“绝影”再能翻山越岭，也难以独自撑起139亿的故事。

现在，云深处需要的是一场更具野心的进化，把在恶劣环境下可靠作业的能力，从四足延伸向更多形态，从电力消防扩展至更广阔的行业腹地。41倍的市销率是一份沉甸甸的期待，也是一道限时的考题。