歌尔股份的真金会怕火炼吗?

业绩不断创新高,是歌尔股份股价上涨的直接推手,但想要摘掉“果链企业”的帽子并不容易。

文|市值观察 赛文

编辑|小市妹

歌尔股份自去年12月创下高点后,股价持续下滑,截至目前市值蒸发了接近850亿。

有市场消息称,苹果对AirPods耳机砍单,将2021年全年产量调降逾1000万组,原因是预测需求温和,希望降低库存水准。

紧接着,3月29日,歌尔股份一度跌停。

果链上的公司股价确实容易受到苹果的影响,有真实伤害,也有被误伤。

投资大师彼得林奇有句名言:在股市里,最重要的事情是要知道你买的是什么?

这句话放在歌尔股份的投资者身上再恰当不过,因为歌尔股份的业务看起来非常复杂。

诸如,歌尔股份2020年的年报是这样介绍自己的:公司主营业务包括精密零组件业务、智能声学整机业务和智能硬件业务。其中,精密零组件业务聚焦于声学、光学、微电子、结构件等产品方向,主要产品包括微型扬声器/受话器、扬声器模组……

尽管投资者普遍了解歌尔股份的果链龙头地位,但你要他说清楚公司具体代工了苹果的什么产品,具体比例是多少,他大概是一头雾水。

正是由于歌尔股份业务的复杂性,不仅增加了投资者弄懂公司的难度,同时也给了“造谣者”误伤的机会。

近期,公司管理层将业务重新梳理成“4+4+N”战略,具体为:

第一个“4”是指的四大精密零组件产品,包含声学、光学、微电子和精密结构件。第二个 "4"指的是四个智能硬件整机产品的方向,包括了VR/AR、TWS 智能无线耳机、智能可穿戴、智能家居等。

"N"指的是目前在积极拓展的一些新业务方向,包括汽车电子、触觉等一些新业务领域内的机会。

我们按照公司最新梳理的业务板块,详细拆解一下各板块对应的具体产品及客户情况。

首先是精密零组件部分,这是歌尔股份的起家业务,公司创始人姜滨而立之年创立公司,最早介入的领域是麦克风、扬声器等电声器件,后来逐步扩张到结构件、光学领域,目前已形成声学、结构件领域,光学与微电子四大业务。

该板块的主要代工产品有:麦克风、传感器、微型扬声器/受话器、扬声器模组、触觉器件(马达)、VR/AR的关键光学器件、模具、金属件、塑胶件等,其中微型扬声器/受话器模组2019年贡献了零组件业务份额的80%。

公司精密零组件的应用对象主要是智能手机,其余还包括平板电脑、游戏手柄、/AR智能硬件等。比如iPhone手机上的微型麦克风模组就是由歌尔股份代工的。主要客户是苹果,此外还包括安卓界的华为、OV、小米等,此部分业绩与全球智能手机的出货量密切相关。

其次,智能硬件部分。作为精密零组件的延伸业务,歌尔股份智能硬件分类多元且发展迅猛。目前已覆盖TWS(真无线耳机)、VR/AR(虚拟现实与增强现实)、智能可穿戴与智能家居四大分部,并已成为公司最核心要的业务支柱。

具体而言,TWS领域,公司是AirPods系列的代工商,据悉,2020年公司获得了30%以上的AirPods代工份额,代工的产品有AirPods2、AirPodsPro、AirPodsProMax。此外,还是 安卓高端TWS 耳机的最大代工商,客户包括华为、OV、小米等。

VR/AR领域。目前,歌尔股份在中高端产品上有80%的份额率,具绝对优势,客户包括Oculus(Facebook),索尼、华为等,据悉Oculus与索尼的相关产品与公司签的是独家代工协议。

智能可穿戴领域,公司主要的代工产品是智能手表与智能手环。客户包括苹果、华为、Fitbit、索尼等,主要代工产品为 Apple Watch 系列、华为GT系列等。

智能家居领域,代工产品包括智能音箱、智能灯等。主要客户是亚马逊与谷歌等互联网巨头。

最后,“N”是指的是公司潜在的新业务方向,目前歌尔股份非常看好汽车电子,并已在其中布局了传感器、触控反馈等部件。

上述业务拆解后,就能确切了解追踪歌尔股份增长的三大来源,即:智能手机出货量(尤其是iPhone系列)、TWS(尤其是AirPods系列)出货量、VR/AR出货量(尤其是Oculus系列)。

“多引擎”驱动

业绩不断创新高,是歌尔股份股价上涨的直接推手。

10月末,公司发布的三季报显示:前三季度营收527.9亿元,同比52%;归母净利润33.33亿元,同比65.33%。这份成绩单,不仅规模较历史同期创下新高,同时增速维持在50%以上的高位。

歌尔股份业绩节节攀高的背后大逻辑是什么,这不得不从公司近年来的业务迭代说起。

前文提到,公司早期的业务主要聚焦在电声零组件领域,该部分2018年之前占公司营收的一半以上,但受全球智能手机出货量的影响较大。2018年,公司就因全球智能手机出货量下滑,电声器件领域竞争加剧等业绩遭遇滑铁卢。

但同年,公司切入到AirPods产业链后,使得这一局面得到切实改善。2019年,受益于AirPods的放量(苹果当年发布2款AirPods产品),歌尔股份营收、归母净利当年均实现约50%的反弹。

更为关键的是,当年公司以TWS为核心的智能声学整机在营收上首次实现对精密零组件的超越,完成主业的第一次迭代。

此后,歌尔股份在智能声学整机发展势头不减的背景下,公司第三大板块智能硬件迎来爆发。

财报数据显示,2020年及2021年上半年,公司智能硬件业务分别实现107.3%、210.8%的同比增速,成为增长最快的板块。按此趋势外推,不久之后智能硬件将有望取代智能整机的第一位置,从而实现主业的第二次迭代。

而不容忽视的是,公司的传统强项精密组件增速重新回到20%以上,考虑到2021年下半年iPhone13系列机的畅销,该板块全年增速大概率会超过这一数字。

至此,处在主业密集迭代阶段的歌尔股份,就像一台突然安装了多个引擎的跑车,业绩不断创新高实属必然。不过,当前投资者颇为担心的是,这种高增长是否具有持续性?

两大长期红利

智能声学整机与智能硬件是目前驱动歌尔股份业绩高增长的“双引擎”,这背后的两大核心赛道是:“TWS与AR/AR”。

要回答歌尔股份未来业绩高增长的持续性,就要分析“TWS与AR/AR”两大赛道是否具有“长坡厚雪”的属性,具体而言就是要回答三个小问题:

① TWS与AR/AR两大细分品类的蛋糕有多大?

② 成长红利期是否结束?

③ 歌尔股份能分到多大的份额?

首先关于市场容量。据市场研究咨询公司Markets and Markets数据,2020年TWS的市场规模为3731亿元,未来5年(2020年-2024年)的年复合增速为18.6%,预示着未来5年至少有2-3倍的成长空间。

同时,据IDC数据统计显示,2020年全球AR/VR市场规模为782亿元,其中消费领域占比超过一半,并预计未来5年(2020-2024)的年复合增速为56.9%,预示着未来5年至少有9-10倍的成长空间。

来源:立讯精密2020年年报

其次,关于成长阶段。这其中一个重要的参考指标是市场渗透率,通常而言,渗透率在10%以内是行业导入阶段,超过50%则意味着进入成熟期。

目前TWS与VR/AR所对应的行业渗透率处在什么水平?

先看TWS。2016年,苹果发布第一代 AirPods时,整个TWS市场上苹果一家独大,但整体市场渗透率不到1%,而随着安卓品牌的纷纷加入,2020年TWS的渗透率已来到18.4%(2.33亿副TWS/12.65亿台智能手机),依然处在高速成长阶段。

再看VR/AR。VR/AR相关概念提出已有30余年,但产业发展并不顺利,此前因硬件性能、内容生态、商业模式方面的缺陷,VR/AR市场一度陷入沉寂。

但2020年下半年以来,头部公司Oculus的相关产品出货量持续翻倍,而近期“元宇宙”概念的热炒,更是为VR/AR智能硬件产品打开了更高的行业天花板。

若参考游戏机的全球销量,当前VR的市场渗透率并不高,以2021年为例,预计全球游戏机的销量在5500万台左右,而VR设备的出货量约为1500万台,渗透率为27%,同样处在成长阶段。

不过,尽管上述两大智能硬件细分市场存在着数倍的增量空间,但该领域的竞争亦是一片红海。

Wind终端数据显示,TWS指数(8841259.WI)的成分股数量就多达21支,这其中不仅有立讯精密与歌尔股份两大 AirPods代工商,还有大量的安卓TWS代工商。

这种群雄争霸格局中,歌尔股份又凭何胜出?

在我们看来,在TWS领域,歌尔股份是AirPods系列唯二的整机代工厂,鉴于苹果对代工商工艺、技术、良品率方面的苛刻要求,这足以说明公司在TWS整机代工领域的实力。与此同时,公司还代工安卓品牌的高端TWS产品,短期看,公司在TWS领域的代工地位稳固。

而在VR/AR,根据官方口径,目前,歌尔股份在中高端产品上有80%的市占率。据传公司是Oculus、索尼相关产品的独家代工商,从代工份额的角度,公司在VR/AR的优势要明显高于TWS领域。

来源:Counterpoint

从“长坡厚雪”的角度看,歌尔股份未来继续保持高增长的可能性较高。公司11月初发布的全年业绩预告显示,预计2021年全年归母净利润在42.44亿元-45.28亿元区间,同比增长49%~59%。

不过,需要注意的是,AirPods在安卓TWS产品的冲击下销量呈下滑趋势,此前有消息称,苹果公司本来计划在2021年剩下的时间生产1.1亿台AirPods,但目前消息称,苹果对AirPods耳机砍单,将2021年全年产量调降逾1000万组

投资周期属性较强的公司,市场前景是一回事,起伏跌宕是另外一回事,密切跟踪才是最保险的做法。

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