基金50|华安基金崔莹:选股的核心是成长的确定性

股价不仅由基本面决定,而是基本面、交易因素、情绪博弈交互作用的结果。

投资体系是实现稳定、可持续业绩的关键。

在基金业,华安基金的崔莹是一位明确提出要建立适合自己的投资体系的基金经理。这在习惯于扎堆抱团和人云亦云的投资界并不多见。

在投资过程中,崔莹深受美国投资家威廉·欧奈尔的影响。

因此,在他的理解中,对公司基本面的研究仅仅是投资体系的一部分,交易系统的构建、投资组合的动态跟踪、市场崩溃等系统性冲击的应对等同样是投资体系里的重要内容。

多年来,他专注于投资成长股,以TMT、医药两大板块为核心,同时对消费、高端制造、新能源、新材料等领域也会进行配置,以减小基金净值的波动。按照他的投资理念,选择生命周期中景气向上阶段的公司,要比用便宜的价格去买更重要。而股票的估值则是市场交易的结果,对于估值太低的公司反而应比较警惕。

崔莹认为,蓝筹股经过前两年的估值修复之后,向上提升的空间已经不大,在疫情背景下,资本市场的流动性会比较充裕,选股的核心是未来增长的确定性和市场空间,而非短期增速或者静态估值。

建立自己的投资体系

崔莹毕业于南京大学计算机科学与技术专业本科、管理科学与工程硕士研究生,曾任齐鲁证券项目经理、太平洋保险集团总部资产负债匹配专员、中投证券行业分析师。2014年3月,他加入华安基金,并自2015年6月起担任基金经理。

2016年3月9日,华安沪港深外延增长基金成立,配备了杨明、苏圻涵、崔莹三位基金经理。2018年2月26日,杨明、苏圻涵离任,由崔莹独立管理。截至2020年7月23日,华安沪港深外延增长自成立以来的收益率高达228.06%,平均复合年化回报率为31.2%。

崔莹说:“一个好的基金经理,一定要有自己的体系。”

他曾撰写《投资体系是实现稳定可持续业绩的关键》一文,就自己对投资体系的理解进行阐述。

崔莹认为,投资结果主要取决于选股成功率、平均收益率和平均亏损率这三个指标,基本面研究更多地体现在提高选股成功率,而投资体系更多的作用则是通常所说的“截断亏损,让利润飞奔”,是实现稳定收益率的关键。

他认为,巴菲特是基本面研究的登峰造极者,但与其说他是在买股票,不如说他是在买企业。事实上,大多数平常人并不具备像巴菲特一样的深刻洞察,通过成熟的投资体系而非单纯基本面研究更有可能实现稳定且优秀的长期业绩。

崔莹的投资框架主要经过了三个阶段的进化:

2015~2017年,他主要投资景气度高的行业,淡化估值。

2017~2018年上半年,更加重视基本面的研究,以及估值和业绩的匹配。

2018年三四季度,崔莹开始形成比较完整的投资体系。这一年他阅读了威廉·欧奈尔的书,以及杰克·施瓦格的《金融怪杰》系列丛书,获得了较多启发。

他认为,股价不仅由基本面决定,而是由基本面、交易因素、情绪博弈交互作用的结果。在一个大牛股的周期中,三个变量权重关系会发生变化,初期基本面占比较大,中期交易面占比较大,后期情绪面占比较大。

寻找基本面与市场共振的公司

崔莹推崇“威廉·欧奈尔”的投资体系,形成“基本面研究与组合管理紧密结合,动态跟踪、及时反馈应对”的投资流程,而寻找基本面和市场趋势共振的公司,即进入高增长轨道的标的,是成长股投资的基础。

首先,在所聚焦的主要行业中,自下而上通过基本面研究、假设和调研之后,筛选出具有投资风险收益比优势的公司。

在具体选股方面,他设置了多条标准,框架上则参考“威廉·欧奈尔”的CAN SLIM体系。

在对上市公司的基本面进行考察时,他重点关注那些当季和过往年度净利润或收入有显著提高、增速在明显加快的公司,以确定公司的主营业务利润是否在进入较快的上升趋势;在预判未来前景空间的时候,重点关注的是当年和第二年,比较极致的时候会看2-3年。

在财务上,他会审视和验证ROE、现金流、杠杆率等一系列的基本数据,寻找那些比较健康、有持续性业绩的公司,以减少“爆雷”的可能。

在筛选出优秀的公司后,接下来就是进行动态跟踪。崔莹非常重视市场的反馈,他要观察股价的实际表现与预期是否一致。对于“我们认为的好公司,但市场反馈并不好的话”,可能会先减仓以控制组合风险,然后重新对该公司进行审视和反思,以确定是否在基本面判断方面出现错误。

投资本质上是概率游戏,因此核心不是对错,而是正确的时候仓位要足够重,持有时间足够长,错误的时候仓位则需要比较轻。对于基金经理而言,选出优秀企业只是第一步,以投资体系为基础进行动态跟踪从而获取最大收益更加关键。优秀企业在其高速成长阶段,不仅仅表现为营业收入与利润的高速增长,同时市场通常也会给予较高的估值。

做高成长投资更加需要投资体系。科技行业技术变革快,竞争格局不稳定,选股成功率往往会受到影响。另一方面,高成长意味着高估值,如果成长速度一旦低于预期,就面临较大的下行风险。

投资过程中,看错不是大问题,最大的风险是当重仓股看错时越跌越买,在一个错误的品种上放了最大的仓位。反过来说,一个基金经理如果能在看对的品种上有最大仓位,那就会对收益带来较大帮助。

为了提高投资成功率,崔莹在交易时会尽量选择右侧交易。虽然左侧投资可能会有更大的涨幅,但左侧投资过程中股价的下跌会对净值造成冲击。而如果是真正的好公司,右侧投资也能有很大的收益空间。

他认为,任何一个趋势进入加速期后都会面临拐点,所以大多数行业和公司长期看都是个周期,只是周期有长短,投资的核心是找到周期的位置,在高速成长期重仓持有以获得最大收益。以10倍股为例,在涨幅0-100%之间买入都有望获得3倍以上收益率。

但他一般不会去买周期性行业,因为周期性行业和他的体系不匹配。

坚持投资成长股和消费股

中国的新兴产业与以地产为代表的传统产业的盈利景气周期一直交替出现:2009-2012年是地产周期,2013-2015年是新兴产业周期,2016-2019年上半年又是地产周期。2019年下半年以来,伴随着制造业升级和国产替代,市场重新切换至新兴产业周期。

拉长时间来看,许多时候基金经理主要是赚大趋势的钱:有些基金经理在2013到2015年享受了成长股的大趋势,有些在2016到2018年享受了价值股的大趋势。在这个过程中,自己要清楚赚的是什么钱。不能错误地把市场给你的Beta,当成Alpha。

因此,崔莹在买一只股票时,会先从Beta的视角出发。2017年,他买的计算机公司业绩也很好,但股价表现却不好,主要原因在于当时价值股的风格占优。

他认为,从风格切换的角度看,大蓝筹股经过这两年的估值修复之后,估值提升的空间已经不大。投资者普遍预期,在疫情背景下,货币政策进入降息周期概率更大,资本市场的流动性会比较充裕,因此选股的核心是未来增长的确定性和市场空间而非短期增速或者静态估值。

尽管市场整体估值较低,但是传统经济模式下的银行、地产、家电、建筑和大量周期性行业在估值底部的代表性意义不大,而以爱尔眼科、恒瑞医药和海天味业为代表的最有前景的一批资产估值接近历史上限,因此目前仍然要以自下而上精选个股为主。

在2020年2季报中,他分析,国内疫情处于收尾阶段,近期有偶发聚集性病例,另外防海外输入压力仍然较大。全球新冠肺炎每日新增确诊人数仍然在振荡上行,疫情拐点有延迟迹象,但对全球经济的冲击影响仍有望尽快见顶回落。流动性宽松推动了上半年行情,预计未来边际进一步宽松可能性不大,但是在整个居民资产在配置的背景下,股市下行风险不大,优质行业和公司的估值溢价预计将维持在相对高位。

他表示将坚持投资符合产业和消费升级趋势的成长股和消费股,行业配置包括:云计算产业链,5G和5G应用产业链,自主可控产业链,生物科技产业链,医疗服务产业链,必选消费和消费升级产业链等。

其中,5G应用可能是未来几年最好的赛道之一。尽管当前仅处于5G产业发展的初期,但是从3G到4G变化来看,通信代际发展所带来的技术革新将远超人们想象。相对于上游的通信基础设施建设,下游应用层面正是因为其难以想象的应用场景,才能带来巨量的衍生投资空间。

5G拥有三大应用场,分别是eMBB(增强型移动宽带)”、URLLC(超可靠低时延通信)和“mMTC(大规模机器类通信)”:

增强型移动宽带对带宽要求较高,典型应用场景有超高清视频、AR/VR 等;超可靠低时延通信对时延要求较高,主要针对垂直行业的特殊应用需求,典型应用场景有工业控制、无人机控制、智能驾驶等,要求毫米级时延等级;大规模机器类通信对连接密度要求较高,可满足海量物联的通信需求,主要针对以传感和数据采集为目标的应用场景,典型应用场景包括智慧城市、智能家居等。

(蓝鲸财经 祁和忠 裴利瑞)