文|鳌头财经 宁晓敏 蒋蒙
11月14日，卫龙美味二次提交招股书后，通过了港交所聆讯。这意味着卫龙距离上市，再进一步。但市场对于卫龙上市的争议，却愈演愈烈。
辣条一直被消费者冠以“垃圾食品”的头衔。近年来，卫龙通过换新包装、加大营销等方式，试图改善公司的产品定位，但似乎没有起到效果，反而令公司的营销费用大幅攀升。截至今年上半年，卫龙的销售费用达到2.63亿元，同比增长54.47%，远超同期营收增速。
另一方面，卫龙本次上市目的也备受关注。
除继续加大营销及销售网络建设外，卫龙本次上市，拟进一步扩张产能。但实际上，作为公司最核心的产品，卫龙辣条的产能多年在80%以下，今年上半年刚过70%。
从持股比例看看，实控人家族持有卫龙超过92%的股份，在IPO前，卫龙突击分红近5.6亿元，全部落入实控人家族口袋，说明公司本身并不缺钱。
以扩产之名，行套现之实？卫龙欲上市背后的用意？
越卖越贵，难抵收入增长放缓
资料显示，卫龙美味（下称“卫龙”）由刘卫平、刘福平兄弟在2001年创办，总部在河南漯河。经多年发展，卫龙从一家名不见经传的小公司，发展成家喻户晓的辣条品牌，对消费者而言，卫龙几乎与“辣条”画上等号。
然而，即使是过去多年的行业老大，本次上市过程中，卫龙还是暴露出一些发展隐疾。
从经营业绩看，2018年-2020年，卫龙的营业收入分别为27.52亿元、33.85亿元以及41.20亿元，净利润分别为4.76亿元、6.58亿元以及8.19亿元，年均复合增速分别为22.36%和33.55%，整体增速较快。
不过，最近更新的招股书显示，卫龙今年上半年的营业收入23.03亿元，同比增长22.06%；净利润为3.58亿元，同比下降2.5%；净利率2020年同期的19.4%降至15.5%。
对此，卫龙解释称，主要是受原材料成本上涨、管理成本上升等因素所致。
辣条是卫龙最核心的产品。近几年，为推动产品形象升级，卫龙做出了一系列动作，包括涨价、换包装、加大营销等，但仍然难以阻挡产品销售向颓势发展。
2018年-2020年，卫龙的辣条产品售价由13.90元/千克提高到14.3元/千克，又提高到15元/千克，年年涨价。不过，卫龙认为，除原料之外，产品涨价也与公司的渠道下沉有关。截至2021上半年，公司县域经销网络数量为716个，较2019年底的513个增加203个。
涨价后，2019年-2021上半年，卫龙的调味面制品（俗称“辣条”）的营业收入分别为24.75亿元、26.90元、14.01亿元，同比分别增长14.50%、8.70%、9.54%，营业收入增长仍然大幅放缓。
除此之外，营销费用也在一定程度上影响了卫龙的盈利能力。
2018-2020年，卫龙的销售费用分别为2.35亿、2.81亿和3.71亿元，其中推广及广告费用分别为2680.9万、3082万和4665.8万元，2020年，卫龙广告费同比增长51.4%，与2019年15%的广告费增速相比，大幅增加。2021上半年，卫龙的销售费用达到2.63亿元，同比增长54.47%，广告投入持续扩大。
对大单品过于依赖，往往会造成业绩发展不稳定，A股前车之鉴已有很多。尤其是辣条行业的研发壁垒不高，在卫龙加大营销后，三只松鼠、良品铺子等零食企业，也都已经推出了自己的辣条产品。
鳌头财经注意到，为了对抗单一产品带来的风险，卫龙在近年陆续推出魔芋爽、风吃海带等蔬菜制品，以及软豆皮、卤蛋等其他产品，但整体而言，产品研发难度都不高。截至今年上半年，辣条产品在公司总营收中占比仍高达60%，新产品尚且不能独当一面。
上市募资，卫龙到底缺不缺钱？
此外，辣条一直被消费者看作“垃圾食品”，即使卫龙自诩行业行业老大，也没能彻底撕下这个标签。
卫龙的产品以油炸油浸为主，本身的生产过程就与现在消费者的健康观念相悖，而且公司多个产品品类中，少有称得上健康的产品。据卫龙辣条产品配料表显示，产品中含有大量的味精、香精、糖分及甜味素等，同时还有对人体有健康隐患的特丁基对苯二酚等。不仅如此，卫龙在过往的质检过程中，还多次被曝产品质量不合格。更是加深了消费者对“垃圾食品”的印象。
因此，放任卫龙上市，是否真的合适？
除此之外，本次上市募资，卫龙是否缺钱，募投项目是否是公司所需，也引起不少投资者的关注。
据了解，本次上市，卫龙拟将募资净额用于扩大和升级生产设施与供应链体系，以提高产能、仓储管理和产品质量，同时拓展营销经销网络、加大品牌建设等。
剔除难以通过招股书衡量的指标，仅以所披露数据看，卫龙还需要大举扩产吗？
以公司的辣条产品为例。数据显示，2018年-2020年，卫龙的设计产能分别为19.52万吨、19.04万吨、23.60万吨，三年累计增长21%左右。同期，卫龙辣条产品实际产量为14.70万吨、16.66万吨、16.89万吨，三年累计增幅为15%左右。
产品产量增长跟不上设计产能，公司的产能利用率一直相对较低。同期，卫龙的产能利用率分别为75.9%、86.6%、73.9%。2021上半年，卫龙辣条的产能利用率又下降至70.6%。期间，卫龙其他产品的产能利用率最高也没有超过90%。
而由于产能不断扩大，卫龙的库存风险也在持续增加。数据显示，2018年、2019年和2020年，卫龙的存货金额分别为3.06亿元、4亿元和5.41亿元，存货周转天数分别为51天、60天和67天。据卫龙官网显示，公司的辣条、风吃海带等产品保质期一般为120天-150天，在此情况下，公司存货面临的过期风险也非常大。
在过去二十年间，卫龙一直由刘卫平、刘富平家族完全控股，直到本次上市前，卫龙才通过战投引入多位股东。截至招股书披露，刘卫平、刘富平家族实际控制卫龙92.17%的股权，其余股东持股不足8%。
5月4日，在递交招股书前一星期，卫龙宣布向新一轮投资者之外的现有股东派息5.6亿元，而在过去三年间，卫龙已经向股东分红3.35亿元，而当时，刘卫平家族完全控制卫龙。也就是说，本次分红后，刘卫平家族近三年合计分红8.95亿元，约占近三年半净利润的39%。